Vinamilk

Rủi ro trái phiếu doanh nghiệp

(SHTT) - Trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) đang là kênh huy động vốn hiệu quả của các DN. Sự dịch chuyển vốn huy động của DN từ kênh tín dụng ngân hàng (NH) sang phát hành TP góp phần phát triển cân bằng hơn giữa thị trường vốn và thị trường tín dụng NH trong vai trò cung ứng vốn cho nền kinh tế.

Tuy nhiên, do có nhiều “biến tướng” và lãi suất hấp dẫn của thị trường TPDN nhằm thu hút nguồn vốn, NHNN và Bộ Tài chính đã phải ban hành những văn bản hành chính, nhằm phòng ngừa rủi ro về những bất ổn trên thị trường vốn và tiền tệ.

Nở rộ TPDN

Số lượng phát hành TPDN năm 2017 đạt trên 100 nghìn tỉ đồng, đến năm 2018 đạt trên 200 nghìn tỉ đồng, tăng gần 100% so với 1 năm trước. Còn 6 tháng đầu năm 2019, thì đạt khoảng 120 nghìn tỉ đồng. Tổng mức vốn trên thị trường hiện chiếm khoảng 10% GDP, tương đương 20 tỉ USD. Với sự phát triển thị trường vốn bằng phát hành TPDN một cách nhanh chóng như vậy, đặc biệt là lãi suất cao, tháng 7/2019, Phó thủ tướng Vương Đình Huệ đã yêu cầu Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán và NHNN rà soát, báo cáo tình hình TPDN để xem xét các dấu hiệu bất thường trong bối cảnh nhiều DN phát hành TP riêng lẻ với lãi suất cao. Nếu có bất thường, thiếu an toàn, thiếu minh bạch thì phải chấn chỉnh.

Thống kê của Công ty Chứng khoán SSI cho thấy, 10 tháng đầu năm 2019, tổng lượng TPDN phát hành là 178.732 tỷ đồng. Trong đó, các NHTM vẫn là tổ chức phát hành lớn nhất với tổng lượng phát hành hơn 79.411 tỷ đồng (chiếm 44,4%), tiếp sau là các DN bất động sản (61.269 tỷ đồng - chiếm 34,3%), còn lại là các công ty phát triển hạ tầng, công ty chứng khoán và các DN khác.

TRAI phieu chinh phu

 Trái phiếu Chính phủ luôn được tin tưởng

Tính riêng tháng 10/2019, có 17.071 tỷ đồng TPDN được phát hành, tập trung tại các công ty bất động sản, với 9.349 tỷ đồng TP được phát hành. Theo đó, 11 tháng đầu năm 2019,  đã có 189 DN đã thực hiện 726 đợt phát hành TP, qua đó huy động được lượng vốn lên đến 233.522,2 tỷ đồng.

Thương vụ đáng chú ý có thể kể đến như Công ty TNHH Vinametric - chủ sở hữu khách sạn 4 sao Saigon Prince Hotel, toạ lạc ngay tại khu vực phố đi bộ Nguyễn Huệ, TP.HCM - đã phát hành tổng cộng 3.705 tỷ đồng TP riêng lẻ. Toàn bộ là loại không chuyển đổi bằng VND, không kèm chứng quyền, được bảo đảm bằng tài sản và không phải là nợ thứ cấp của tổ chức phát hành. TP có kỳ hạn 2 năm, lãi suất thả nổi (kỳ đầu 10,5%/năm, các kỳ sau bằng lãi suất tham chiếu +3,65%/năm), kỳ trả lãi 6 tháng.

Thương vụ có giá trị lớn khác là CTCP Bất động sản Sài Gòn Vina (Land Saigon) phát hành 1.850 tỷ đồng TP kỳ hạn 3 năm, lãi suất cố định 11%/năm.

Đáng lưu ý, tại báo cáo tài chính quý III/2019, Land Saigon ghi nhận lỗ 14,2 tỷ đồng, hệ số nợ trên tổng tài sản lên tới 69%, dòng tiền hoạt động kinh doanh âm nên việc phát hành thêm lượng lớn TP là khá rủi ro.

Lãi suất bình quân các TP phát hành trong tháng 10/2019 là 10,5%/năm, tăng tới 2,7% so với mức bình quân trong tháng 9/2019, chủ yếu là do các NHTM giảm phát hành trong tháng 10/2019, trong khi nhóm này có mức lãi suất bình quân thấp nhất.

Lãi suất phát hành TPDN của các nhóm, gồm các NHTM trong tháng 10 đều tăng lên trong đó nhóm bất động sản có mức lãi suất bình quân tháng 10 là 10,5%/năm - cao hơn nhiều mức 9,6%/năm của tháng 9.

Bên cạnh đó, cá biệt có lô phát hành hơn 1.400 tỷ đồng trái phiếu 5 năm của CTCP Đầu tư thương mại Hồng Hoàng có mức lãi suất đáng kinh ngạc, lên tới 20%/năm (so với mặt bằng lãi suất hiện nay khoảng 9 - 13%/năm).

Đây là loại hình TP có kỳ hạn 5 năm hoặc theo thỏa thuận với nhà đầu tư, không chuyển đổi, có đảm bảo bằng tài sản của tổ chức phát hành và của tổ chức/cá nhân liên quan theo thỏa thuận cụ thể với nhà đầu tư.

Không khó để tìm ra nguyên nhân khiến các DN bất động sản đẩy mạnh huy động vốn thông qua phát hành TP. Nguyên nhân chủ yếu là định hướng của NHNN trong việc chuyển dịch sang cơ cấu tín dụng bền vững, giữ tỷ trọng vừa phải với khu vực cho vay bất động sản; tỷ lệ sử dụng vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn giảm từ mức 45% về còn 40%. Việc giảm tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn buộc các NHTM phải cân nhắc hơn việc cho vay đối với những dự án có nhiều rủi ro trong giai đoạn hiện nay.

Chủ yếu để đảo nợ?

Liệu có hay không việc các NHTM sở hữu chéo TP của nhau?

Chúng ta quan sát số liệu sau:

8 tháng đầu năm 2019, 12 NHTM phát hành hơn 56.000 tỷ đồng TP (với tỷ lệ thành công lên đến 99,6%), chiếm gần một nửa tổng giá trị TP phát hành của thị trường. Cụ thể, 11 NHTM phát hành thành công 100%, chỉ có Seabank còn 2 lô không bán hết. Đáng lưu ý, có đến 40% TP của NHTM phát hành được công ty chứng khoán (CTCK) mua vào. Tuy nhiên, theo CTCK SSI, lượng TP mà các CTCK mua quá lớn so với quy mô vốn của mình.

Theo đó, chính các CTCK cũng phải huy động TP để tăng vốn. Do vậy, rất có cơ sở để nói rằng CTCK chỉ là trung gian. Hơn nữa, với lãi suất trung bình ở mức 6,72%/năm, chỉ tương đương lãi suất huy động của NHTM, do vậy không hấp dẫn với nhà đầu tư thông thường.

Do đó, rất có thể các NHTM đã sở hữu chéo TP của nhau. Mục đích là để gia tăng nguồn huy động, nâng cao tỷ trọng vốn trung và dài hạn, nhằm đáp ứng yêu cầu giảm tỷ trọng vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn của NHNN.

Thống kê cho thấy, trong tổng số 36.876 tỷ đồng TP bất động sản được phát hành trên thị trường trong 6 tháng đầu năm 2019, các NHTM đã mua hơn 20%. Việc mở rộng đầu tư quá nhanh thông qua mua TP của các DN lĩnh vực bất động sản sẽ tiềm ẩn nhiều rủi ro. Bởi lẽ, đây là loại hình kinh doanh có nhu cầu vốn lớn và đang tăng trưởng chậm lại.

NHTM cùng các DN bất động sản nhiều năm qua đã để lại nợ xấu cho nền kinh tế đến nay chưa thể giải quyết xong. Do vậy, lâu nay, các NHTM vẫn “ôm” TPDN bất động sản là chuyện “quen thuộc”  nhằm “né” luật để giải quyết bài toán vốn đối với những DN hết hạn mức, tài sản thế chấp được vay tiền từ NH. 

Rõ ràng, sự phát triển của thị trường TPDN ở chừng mực nào đó là tín hiệu tích cực cho thị trường vốn Việt Nam. Thông qua phát hành TPDN, các DN đã giải quyết được bài toán vốn của mình, giảm bớt áp lực cho vay của các NHTM,... Tuy nhiên, điều đáng quan tâm là cuộc đua lãi suất của các tổ chức phát hành đang ngày một “nóng”.

Thực tế cho thấy, lãi suất TPDN của một số đợt phát hành trong tháng 11/2019 khá cao, lên đến 12% - 14%/năm. Thậm chí, có DN bất động sản phát hành trái phiếu lãi suất tới 14,5%/năm.

Nhận thấy rủi ro, NHNN đã phát đi thông báo gửi các NHTM về việc rà soát và kiểm soát hoạt động đầu tư TPDN. Trong đó, NHNN nghiêm cấm hoạt động mua TPDN để đảo nợ.

Rủi ro và giải pháp phòng ngừa

Bộ Tài chính đánh giá, một số rủi ro nhà đầu tư TPDN có thể gặp phải bao gồm cả việc DN không thực hiện được các điều kiện, điều khoản của TP do mất khả năng thanh toán; DN không thanh toán được đầy đủ, đúng hạn gốc, lãi TP; DN không thực hiện được cam kết với nhà đầu tư về mua lại TP trước hạn...

Do đó, Bộ Tài chính khuyến nghị nhà đầu tư TPDN, đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân không mua TPDN chỉ vì lãi suất cao.

Theo Bộ Tài chính, thông lệ thị trường tài chính, cho thấy TPDN, nhất là TP phát hành theo hình thức riêng lẻ chỉ phù hợp với các nhà đầu tư tổ chức, nhà đầu tư chuyên nghiệp, không phù hợp với nhà đầu tư cá nhân không có khả năng phân tích, đánh giá rủi ro.

Hầu hết TPDN trên thị trường được bán theo phương thức phát hành riêng lẻ, lên đến 93% - 95%, chỉ có khoảng 3% - 5% là phát hành đại chúng. Do đó, để thị trường TPDN bền vững hơn nên mở rộng phát hành cho đại chúng, chứ không chỉ tập trung ở một số DN, NHTM.

Để làm được điều này, các tổ chức phát hành TPDN cần tăng mức độ minh bạch, đồng thời phát triển xếp hạng tín nhiệm DN đối với DN phát hành TP.

Thực tế, năng lực tài chính của nhiều DN phát hành TP trên thị trường không rõ ràng, chưa được thẩm định. Trong khi các nhà đầu tư tổ chức rất am hiểu về thị trường tài chính, thì nhiều nhà đầu tư cá nhân lại đầu tư TPDN chỉ vì lãi suất cao và tin vào uy tín của NH. Tuy nhiên, NH dù uy tín, cũng chỉ là nhà phân phối, không đứng ra bảo lãnh hay bảo đảm, nếu rủi ro xảy ra, nhà đầu tư phải hoàn toàn gánh chịu. 

Ở các nước, cá nhân thường đầu tư TPDN thông qua các quỹ. Các DN phát hành TPDN cũng phải trải qua xếp hạng tín nhiệm. Ở nước ta, Bộ Tài chính chưa yêu cầu DN phải có đánh giá tín nhiệm trước khi phát hành TPDN, một phần do chưa có tổ chức nào đánh giá tín nhiệm DN. Điều này khiến nhà đầu tư chịu rủi ro cao hơn.  

Như vậy, vấn đề đặt ra với cơ quan quản lý nhà nước trong bối cảnh TPDN bùng nổ hiện nay là phải tạo lập hành lang pháp lý để tăng cường minh bạch thông tin của DN phát hành, cũng như bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư.  

Một chuyên gia trái phiếu ở Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam (VBMA) cho biết, ở các nước, trái phiếu cũng là một loại chứng khoán nên được quy định ở Luật Chứng khoán.

Tuy nhiên, tại Việt Nam, sự không rõ ràng, rối rắm nằm ở chỗ cùng là trái phiếu do doanh nghiệp phát hành, nhưng nếu là công đại chúng thì thuộc phạm vi điều chỉnh của của Luật Chứng khoán, còn nếu là phát hành riêng lẻ thì Luật Doanh nghiệp, Nghị định 163/2018 điều chỉnh.

Do đó, cần tính toán để đưa ra một phương án hài hóa, để nếu đưa vào Luật Chứng khoán thì tránh làm khó cho doanh nghiệp với những tiêu chuẩn, điều kiện phát hành tương đương như công ty đại chúng.

Một DN huy động TPDN với lãi suất lên tới 20% lần đầu xuất hiện.

Công ty Đầu tư Thương mại Hồng Hoàng đã phát hành hơn 14 triệu trái phiếu, mệnh giá 100.000 đồng, huy động hơn 1.400 tỷ đồng. 

Đây là loại trái phiếu không chuyển đổi, có tài sản đảm bảo, kỳ hạn 5 năm, với lãi suất lên tới 20% mỗi năm. Toàn bộ lô trái phiếu này được bán cho nhà đầu tư tổ chức nước ngoài.

Thực tế trên thị trường, lãi suất phát hành TPDN bình quân trong tháng 10/2019 chỉ ở mức 10,69% (đã bao gồm đợt phát hành của Công ty Hồng Hoàng), vùng lãi suất huy động kỳ hạn dưới 5 năm phổ biến chỉ từ 9,5 đến 10,95%. Nếu tính cả năm 2019, đợt phát hành của Công ty Hồng Hoàng đã xác lập kỷ lục mới về lãi suất, trước đó, mức lãi suất phát hành trái phiếu cao nhất chỉ hơn 14%, thuộc về một doanh nghiệp bất động sản.

Công ty Đầu tư Thương mại Hồng Hoàng được thành lập tháng 11/2016, hiện có vốn điều lệ hơn 5 tỷ đồng, do bà Phạm Thị Khánh Hồng là tổng giám đốc, kiêm người đại diện theo pháp luật. Theo quy mô đợt phát hành mới thực hiện, mỗi năm công ty này sẽ phải chi ra khoảng 280 tỷ đồng để trả lãi. 

Gia Phát